中金:美聯(lián)儲加息如何影響全球資產(chǎn)?
3月FOMC會議(3月15-16日)宣布加息25bp,散點圖顯示2022年加息7次,2023年加息3次,2024年不加息。長期政策利率目標(biāo)小幅下調(diào)至2.4%,低于2024年政策利率目標(biāo)2.75%,反映美聯(lián)儲為控制通脹,計劃把政策利率階段性推高至自然利率水平以上。與此同時,美聯(lián)儲提示將于下次(5月)會議開始“縮表”,消除“縮表”日程推遲預(yù)期。
往前看,預(yù)期長端美債利率在震蕩中保持上行趨勢。在2015-18年貨幣緊縮周期中,重要政策“靴子落地”,往往成為美債利率下行的起點,但本次市場走勢可能有所不同:目前期限溢價已經(jīng)被壓縮至極限,并且“非典型”緊縮周期中政策節(jié)奏較快,可能導(dǎo)致美債利率易漲難跌。美債利率上行,海外流動性收緊,可能導(dǎo)致海外市場波動增加,我們維持減配海外資產(chǎn)的判斷。
5年-10年美債利率出現(xiàn)倒掛,引發(fā)市場對于經(jīng)濟衰退風(fēng)險的討論。5-10年利率曲線的預(yù)測效果并不穩(wěn)健,而3個月-10年期美債利率倒掛才是預(yù)測經(jīng)濟衰退的關(guān)鍵指標(biāo)。目前3個月-10年期美債利率期限利差仍有175bp左右,預(yù)期下半年期限利差將大幅縮減至于50bp以下,且不能完全排除曲線倒掛的可能性,對應(yīng)美國2023年-2024出現(xiàn)經(jīng)濟衰退的風(fēng)險上升。但2022年美國經(jīng)濟仍處于復(fù)蘇階段,雖然經(jīng)濟增長邊際放緩,但衰退概率不高。
加息開啟如何影響大類資產(chǎn)
圖表:歷次加息周期開始前后90天內(nèi)全球各資產(chǎn)累計收益率
資料來源:Bloomberg,中金公司研究部
回顧20世紀(jì)80年代以來的6次美聯(lián)儲加息周期,我們發(fā)現(xiàn)股票指數(shù)在加息開啟后的1個月里傾向于下跌,隨后逐漸修復(fù)。
加息開啟后,美債長端利率傾向于上行;04-06年與15-18年加息周期中美債利率下行,受到期限溢價壓縮影響,對本次美債市場走勢的指導(dǎo)意義有限。
圖表:美債利率在加息落地后傾向于上行
資料來源:Bloomberg,中金公司研究部
大宗商品在加息開始前后的走勢比較分化。平均來看,CRB指數(shù)和原油價格在加息開啟后3個月內(nèi)仍有上漲動能。
圖表:CRB指數(shù)在加息落地前后走勢
資料來源:Bloomberg,中金公司研究部
圖表:原油價格在加息落地前后走勢
資料來源:Bloomberg,中金公司研究部
黃金加息開啟前受到壓制,加息開始后趨勢相對弱化。
圖表:黃金加息開啟前受到壓制,加息開始后趨勢相對弱化
資料來源:Bloomberg,中金公司研究部
美元指數(shù)往往在加息預(yù)期升溫階段漲幅明顯,但加息開啟后走勢出現(xiàn)分化,下跌風(fēng)險增加。
圖表:美元在加息預(yù)期階段往往上行,而加息落地后走勢分化
資料來源:Bloomberg,中金公司研究部
關(guān)注中國市場相對優(yōu)勢
在今年全球股市大幅調(diào)整后,中國股市估值回落幅度更大,目前A股(滬深300)和港股(恒生指數(shù))P/E在12.4倍和10.3倍左右,分別低于過去10年45%和15%分位數(shù)水平,而同期發(fā)達市場整體P/E約17倍。
從股債相對估值看,國內(nèi)股票風(fēng)險溢價已經(jīng)上升至3.73%。根據(jù)風(fēng)險溢價對市場表現(xiàn)的領(lǐng)先性預(yù)測,股指未來一年里可能跑贏債指10%以上。
圖表:風(fēng)險溢價模型提示未來1年股市相對債市可能取得超額收益
資料來源:萬得資訊,中金公司研究部
圖表:風(fēng)險溢價模型預(yù)測滬深300指數(shù)上漲概率較大
資料來源:萬得資訊,中金公司研究部
從中長期看,隨著國內(nèi)穩(wěn)增長政策不斷出臺,俄烏局勢邊際緩和,估值偏低的中國股指可能相對其他主要股票市場更有優(yōu)勢。建議中期勿悲觀,靜待市場情緒修復(fù),適度增配A股和港股。(中金大類資產(chǎn)配置研究:李昭,楊曉卿,齊偉,王漢鋒)
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