同濟大學教授黃運成：做空機制是資本市場穩定器和凈化器

作者：中國證監會政策研究室原副主任、同濟大學教授、博士生導師黃運成

新華財經北京10月18日電 題：做空機制是資本市場穩定器和凈化器，對保護投資者合法權益起著重要監督作用

做空，又稱賣空，是指投資者因對市場未來走向看跌而借入證券以市價賣出，并在約定時間內買入相同證券歸還并支付利息，以保護自身利益（或借機獲利）的行為。以參與主體是否直接通過證券交易獲利劃分，可將做空行為分為“交易型做空”與“揭露型做空”。在美國，交易型做空已可通過包括融券、期權、做空ETF等多種工具實現，但無論采取哪種方法，參與主體的收益都將與證券市場未來漲跌形成綁定關系。

與交易型做空不同，揭露型做空至少包括4個參與主體：做空機構、對沖券商、公眾媒體和律師事務所。通過回顧瑞幸事件不難發現：從2020年1月31日渾水公司發布做空報告，到3月瑞幸咖啡看跌期權數量巨額成交，再到4月2日瑞幸自爆財務造假后，共有6家律所宣布對其發起集體訴訟。以上主體早已在各個環節，各司其職，發揮起做空功能。

①做空機構，即該案例中的渾水公司。該類機構在鎖定目標公司后，會采取如閱讀信披資料、實地調研等方式深入調查目標公司在財務等方面的問題，并以調查結果為基礎形成做空報告，充當做空事件的導火索；②對沖券商。做空機構的行為與其背后的對沖券商緊密相連。做空機構在發布報告前，會事先通過對沖券商埋好做空交易單，一旦目標公司的股價因報告的發布而暴跌，則可采取一系列的操作結算獲利；③公眾媒體。公眾媒體是做空事件的發酵劑，該類媒體往往會對報告進行二次解讀并從中獲取熱度。在客觀上擴大了消息的覆蓋面，甚至能促使證監會或交易所介入調查。④律師事務所。當目標公司財務造假等問題坐實后，律所會主動幫投資者對上市公司進行起訴，在美國的判例法體系下，一旦勝訴，律所往往能從賠償金中獲取到20%~30%的收益。

無論是對資本市場還是投資者而言，做空機制都有著難以取代的價值。一方面，市場化監督形成的博弈機制是對監管制度的補充，是加速清退劣質公司的凈化器，也是督促公司提升治理能力與價值的推動器。另一方面，做空減緩了市場中的信息不對稱，在穩定市場波動同時，能夠增加市場流動性。在我國，隨著注冊制的全面落地及集體訴訟制度的推行，相關的做空機制也在逐步引入，對應的監管制度與交易機制也在探索完善中。相信在未來，做空機制將能發揮更多的監督作用，更好地保護投資者的合法權益，使市場變得更加公開、公正和公平。