中鋼天源 檢測磁材并駕齊驅 國企改革促成長

中鋼天源（002057）為中鋼集團下屬子公司，主營金屬材料及檢驗檢測、磁性材料的生產與銷售。2019-2021年實現營收13.8/16.7/25.9億元，CAGR達23.3%;歸母凈利潤1.4/1.7/2.1億元，CAGR達15.7%。公司“十四五”發展規劃清晰，其檢測業務擁有較好的市場化機制，磁材業務受益于行業需求爆發，未來有望維持高增速發展。

深耕檢測三十余年

公司下屬鄭州金屬制品研究院是國家質檢總局首批批準成立的第三方檢驗機構，資質齊全，深耕鐵路工程領域。在員工持股激勵機制下，檢測服務2017-2020年營收實現CAGR42.0%，并為公司貢獻主要利潤來源(2020年檢測業務毛利占比44.8%)。公司管理優異，毛利率穩定在50%以上，領先同行。展望未來，公司業務全國布局，鐵路檢測市占率有望不斷提升;同時，公司近兩年通過并購在道路、橋梁等基建領域積極拓展非鐵業務，有望持續創造業務增長點。

受益碳中和需求爆發式增長

截至2021年，公司擁有5萬噸四氧化三錳(全國最大)、1.5萬噸永磁器件，以及1.5千噸稀土永磁器件產能。公司“十四五”規劃大力發展磁材業務，現規劃永磁器件產能擴至3.4萬噸，稀土永磁擴至5千噸，并新增1.5萬噸軟磁鐵氧體。我們認為(1)碳中和背景下，傳統家電、新能源車、風電對磁性材料需求迅速攀升。預計中國高性能釹鐵硼永磁消耗量于2025年達到8.7萬噸，CAGR16.6%;軟磁鐵氧體2025年行業空間有望達149億，5年CAGR達11.9%。(2)公司為科研院所轉制的國家級高新技術企業，研發實力強，研發費率位居行業前列，2020年高達5.7%。

股權激勵深度綁定員工利益

公司堅持市場化改革，培育了一批銳意進取、干勁十足的管理層與技術人員。2020年初入選國資改革“科改示范企業”;2021年4月，下屬檢測子公司中鋼國檢完成混改，員工持股占比達3.1%;同年9月，公司提出股權激勵，擬以4.15元/股的價格向148人授予1328萬股股票期權。員工利益與公司利益深度綁定，助推公司長足發展。

盈利預測

預計2021-2023年歸母凈利潤分別為2.1/3.1/4.2億元，對應EPS為0.28/0.41/0.56元，對應PE為29.6/20.3/15.0x。公司估值與檢測、磁材可比公司均值相比均較低。公司檢測業務激勵制度良好、磁材業務坐享行業成長，未來有望維持營收、利潤高增長，給予“買入”評級。

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