明泰鋁業 單噸盈利能力提升明顯

明泰鋁業（601677）預計2021年實現歸母凈利潤18.5-19.5億元，同比增長73-82%;扣非后歸母凈利潤15.5-16.5億元，同比增長92-104%。

2021Q4凈利潤環比小幅回落，Q4鋁板帶箔銷量環比增長8%。以預告的業績中值計算，2021Q4歸母凈利潤為4.98億元(環比-10.6%);扣非歸母凈利潤為4.05億元(環比-13.9%)。2021Q4鋁板帶箔銷量31.45萬噸(環比+8%)，鋁型材銷量0.42萬噸(環比+5%)。

鋁價回落致存貨減值或為2021Q4凈利潤環比下滑主因。Q4業績環比回落主要原因為鋁價大幅波動造成的存貨減值。2021Q4長江有色鋁A00價格于2021年10月19日達到24240元/噸，Q4最低跌至18330元/噸(11月18日),期間最大跌幅24%。截至2021Q3，公司存貨37億元(較2021Q2上漲4.5億元)，鋁價回落或對盈利造成拖累。

加工費上漲和再生鋁產能投產，全年單噸盈利能力提升明顯。2021年業績增長主要源于加工費上漲，銷量增長和再生鋁投產。1)2021年多次上調產品加工費，同時高端產品占比持續提升，盈利能力顯著增強;按業績預告中值計算，2021年單噸鋁產品扣非歸母凈利潤1356元/噸，較2020年825元提升64%。2)2021年全年鋁板帶箔銷量115.7萬噸，同比增長21%;鋁型材銷量0.86萬噸，同比增長73%。3)年處理再生鋁68萬噸產能已全部投產，帶來成本端持續優化。

擴產項目逐步落地，2025年產銷量規劃達200萬噸。公司在建韓國光陽鋁業項目新增12萬噸產能已經投產;在建明晟新材料將新增產能20-30萬噸，第一期于2021年5月投產;在建70萬噸再生鋁及高性能鋁材項目(投資36億元)已開工。公司預計2025年產銷量將達200萬噸，較2020年98萬噸翻倍增長。

基于加工費上調和再生鋁落地帶來成本的繼續下行，看好公司業績和估值雙升。考慮鋁價波動對業績的擾動，我們調整公司業績預測，2021-2023年歸母凈利潤為19.0/28.3/37.9億元(較前次預測調整-6%/+1%/+1%)，同比增長77%/49%/34%，對應當前股價的PE估值分別為15/10/8X，維持“增持”評級。

風險提示：公司在建項目產能釋放不及預期;應收賬款大幅增長風險;鋁價大幅波動風險。

關鍵詞： 鋁業 盈利能力