銀華基金：短期調整利好中長期表現 下半年經濟恢復速度或仍有進一步上行的動力

2020年7月16日，權益市場出大幅調整，近3日上證綜指調整幅度達到-6.77%，深成指調整幅度達到-8.15%。從行業板塊上來看，今日調整幅度較大的行業是前期上漲較多、成份中個別股票已經出現泡沫痕跡的，如醫藥、消費者服務和食品飲料。近5日調整幅度最大的行業是TMT，平均調整幅度-9%。

近期A股市場大幅調整，我們認為一是調整是短期過快上漲的正常反應;二是市場熱點板塊或個股里部分已經出現泡沫的痕跡，需要仔細甄別，但大盤估值整體上還沒有到極端情況;三是估值在高位后對短期負面事件較為敏感，疊加部分資金邊際松動可能獲利止盈，市場整體有調整需求。

在當前時點，我們審慎地從經濟形勢、流動性和估值水平三個維度進行分析后，對后市中長期表現維持樂觀。

短期事件并不改變中長期向好的基本面。我們仍維持企業盈利持續修復，明年或有較高增長的判斷。目前高頻數據的走勢并沒有低于期，僅受南方天氣影響部分數據環比下跌幅度低于近5年季節性，預計旺季時候能繼續恢復。二季度宏觀數據超預期，GDP達到3.2%的漲幅，投資項恢復較快，房地產投資和基建投資均表現出較強的景氣趨勢，下半年經濟恢復速度或仍有進一步上行的動力。

流動性從宏觀角度看，在就業和經濟沒有確定性復蘇情況下，整體流動性不會大幅收緊。但是此前央行已邊際收緊資金利率，社融目標全年30萬億，上半年已經完成20萬億，預計后續社融邊際下降但仍有較強增速，“寬信用”環境有所減弱，對高估值板塊或有一定壓力。從上證股權風險溢價ERP來看整體下降較多，符合研究員預期，目前水平回到均值附近并沒有高估，處于相對合理位置。

近1個月股市整體上漲，估值快速上升，近期調整后估值仍在高位。從TTM維度看，整體估值水平已超過近5年85%的分位水平;考慮2020年業績增速，PE估值水平仍在80%分位數;考慮2021年業績增速，整體估值水平在55%分位左右，相對合理。但從結構上看，行業分化仍然較為顯著，考慮2021年業績增速后，估值分位差仍在歷史高位，消費和科技估值在歷史高位，金融和周期在歷史低位，需要仔細甄別。

綜合上述判斷，對于行業配置方面建議下半年相對均衡。一是后續經濟預計進入復蘇狀態，相對暴露宏觀因子的行業可能增強邊際收益，大部分是偏低估值行業;二是中期看以補短板為目標的國家后續重點建設領域、受益于科技周期以及受中美沖突影響的成長類行業景氣度或仍然存在，如果后續持續調整可逐步配置。

從中長期角度看，鑒于資本監管周期和科技創新需求，監管層仍會支持資本市場發展。從2019年出至今，權益市場不斷推出新的政策來進行新的改革，最近有7月22日上證指數調整和創業版注冊制第一批實施。從趨勢上看，資本市場改革是持續進行的，市場或長期受益改革紅利。